货币政策有效性递减的深层原因
货币政策有效性递减的深层原因
信息来源：经济日报广告部、经济日报电话、经济日报广告部电话：宏观经济虽然不是微观经济的简单加总，但微观经济结构必然对宏观经济产生影响。近十年来，银行贷款管理制度、企业行为方式和政府财政纪律都有了显著改变，这可能就是货币政策效力逐渐打折扣的原因。若货币政策进一步加码，效果会如何是不无怀疑的。
央行在半年内三次降息、两次降准，然而，从利率、企业贷款数量等数据来看，这一回合的货币政策的实际效果很有限。
自去年3月央行以“定向宽松”为由向市场注入流动性以来，国债收益率不断下行。一年期国债发行利率从去年1月的4.04%降至目前的2.66%，一年期国债收益率从去年3月31日的3.11%一路降至目前的2.55%，5年期国债期货价格由去年一季度末的92元左右涨至目前的97.4元。然而，利率从国债向企业融资端传递的路径并不顺畅，实体企业融资利率没有下降。一年期银行理财产品预期年收益率去年一季度末为4.92%，目前则上行到5.33%，一年期非证券类信托产品平均预期年收益率去年一季度末为7.88%，目前则维持在8.60%，温州地区民间融资利率在去年一季度末为20.51%，目前则为20.03%。显然，这三项市场化程度较高、在较大程度上反映企业融资成本的利率未有下降。另一方面，降低利率也未带来强劲的贷款需求。去年三季度以来，金融机构贷款余额季度增速分别为13.23%、13.60%和14.68%，与之前的季度同比基本持平；但看具体投资流向，大型企业贷款余额季度增速分别为9.4%、9.4%和8.6%，而2013年这个数值维持在10%以上；今年4月，全部新增贷款7079亿元，M2货币供应同比增长10.1%，均大幅低于3月的数值。
宏观经济虽然不是微观经济的简单加总，但微观经济结构必然对宏观经济产生影响。仔细分析，近十年来，银行贷款管理制度、企业行为方式和政府财政纪律都有了显著改变，笔者以为，这可能就是货币政策效力逐渐打折扣的原因。
过去十年，我国银行系统进行了大规模股份制改造，目前大型商业银行均为上市公司，财务约束显著加强。历史上，我国商业银行一直面临财务软约束的问题。商业银行被当作政府的一部分，政府对商业银行的干预普遍而深刻。商业银行对贷款的审批不在于贷款方的资质、信誉和还款能力，而在于政府的行政命令。这种情况下，对银行贷款的唯一约束就是资金量，只有用完可贷资金，银行才会停止放贷。在这种情况下，降息、降准的效果是显而易见的。然而，商业银行经过股份制改革和上市后，行为方式有了很大改变。在贷款决策中，业绩考虑在加强，对不良贷款率高度重视。在经济下行的形势下，商业银行不良贷款率不断升高，一季度末为1.39%，比上季度末提高了0.14个百分点，比去年一季度末提高了0.3个百分点，因此，商业银行对贷款非常谨慎，不可能再有一旦央行释放流动性就放松贷款的情形。另外，上市之后，商业银行问责体系也更严格，贷款出了问题后，有明确的责任人对坏账承担责任，最近，银行职员“下岗收贷”的新闻屡见不鲜，而且商业银行往往明确贷款是“终身负责”。无论从机构的角度还是从个人角度，即使降息降准，商业银行的扩张资产负债表的意愿都不强。
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